Kopparbergs leverer – igjen

Kopparbergs Bryggeri har i dag sluppet tall for første kvartal og har levert solide resultater, igjen. 

Mitt favorittselskap, som sikkert er kjent for de som leser mine innlegg her på bloggen, har i dag sluppet tall for 1. kvartal. Og selskapet leverer solide tall. Dette har nesten blitt en vane.

Rapporten finner du her.

Noen nøkkelmomenter fra rapporten:

• Nettoomsetningen steg fra 327 millioner SEK til 350 millioner SEK tilsvarende en vekst på 7 %.
• Nettoresultatet steg fra 15,2 millioner SEK til 23,2 millioner SEK, tilsvarende vekst på 52,6 %.
• Inntekten før skatt steg fra 22,5 millioner SEK til 35, 3 millioner SEK, tilsvarende en vekst på 57 %,
• EPS stiger fra 0,74 SEK per aksje til 1,13 SEK per aksje for Q1.

Når man vurderer en investering så kan det være veldig fornuftig å drodle ved noen nøkkelmomenter ved denne investeringen. Hvilke tre, fire hovedvariabler skal drive verdien til selskapet videre?

Monish Pabrai, forfatteren av The Dhandho Investor beskriver dette i sin bok. Når du som investor gjør en investering er det alltid fornuftig å definere noen nøkkelvariabler for den aktuelle investeringen.

For meg er følgende nøkkelvariabler viktige for å vurdere utviklingen til Kopparbergs Bryggeri:

• At topplinjeveksten vedvarer, at salget fortsetter å øke.
• At marginekspansjonen fortsetter. Det vil si at en større andel av omsetningen havner på bunnlinjen.
• At Peter Bronsman fortsetter som leder for selskapet, da selskapet i de senere år har tatt solide steg og hatt fornuftig kapitalallokering.
• At de fortsetter å satse på de mest lønnsomme delene av selskapet. Det vil si at de satser på de kjente brandsene, som gir høyest marginer.

Kopparberg leverer på alle disse områdene. Topplinjeveksten fortsetter med rundt 7 % vekst. Marginen ekspanderer, kvartal over kvartal, fra 4,6 % til 6,6 %. Og Bronsman ser ut til å fortsette å styre skuta på en fornuftig måte. Han virker som en særdeles dyktig CEO og jeg er bekymret den dagen han sier fra seg vervet.

Det finnes alltid noen negative elementer, men disse er av mindre betydning.

Den viktigste innvendingen er kanskje om veksten kan opprettholdes og hvor lenge. Kopparbergs kan ikke vokse 10 % inn i evigheten, men kan fort vokse 10 % de neste 5 årene. Det er mulig, men på et tidspunkt vil den avta. Det viktigste er imidlertid at marginene ekspanderer og det er et kvalitetstegn at EBITDA vokser raskere enn salget.

Jeg er også skeptisk til satsingen på pubene de gjør i Sverige. Går dette utover kvaliteten til resten av selskapet? Ser vi til England og de britiske øyer så er tendensen at flere og flere puber blir lagt ned. Hvorfor skal et bryggeri drive puber?

Det er imidlertid lite, sett opp mot de positive momentene.

Til slutt i dette innlegget skal jeg leke litt med tall. For 2015 hadde selskapet en omsetning på 1980 mSEK. Veksten har de siste årene ligget på omkring 10 % fra år til år. Den kan nok fortsette i samme tempo de neste årene, men for å være konservativ legger jeg til grunn en vekst på 7,5 %.

Det betyr at selskapet vil ha et salg på 2,8 milliarder, eller nærmere 3 milliarder i 2020. Legger vi til grunn en nettomargin på 10 %, så tilsvarer dette 300 millioner kroner etter skatt. Vokser nettomarginen til 12 %, så utgjør det 360 millioner kroner.

Dette innebærer at selskapets nettoresultat kan vokse med 50 % på 5 år, noe som ikke er umulig.

Kopparbergs Bryggeri har 20, 6 millioner utestående aksjer.

300/20,6 = 14,5 kroner per aksje (EPS)

360/20,6 = 17,5 kroner per aksje (EPS)

En multippel for et slikt selskap burde tilsi noe sånt som 20x inntjening etter skatt, gitt veksten, stabiliteten og kvaliteten.

Det gir en range på 20x 14,5 = 290 SEK per aksje til 350 SEK.

Jeg tror dette er konservativ vurdering, men med 4-5 års horisont på Kopparbergs Bryggeri har jeg vanskelig å se at selskapet er verdt noe mindre enn 300 svenske kroner per aksje. Min fullstendige analyse av Kopparbergs Bryggeri ligger tilgjengelig på Islero.

Disclaimer: Jeg eier selv aksjer i selskapet