Veidekke- er toget gått fra perrongen?

Skrevet 04 september 2016, klokken 16:57   | Mads Johannesen

blog_image

Jeg tok en liten spørrerunde på min shareville profil her hos Nordnet i forrige uke og spurte om hvilke selskaper leserne ville høre om. Siden jeg tidligere har skrevet om både Selvaag og Entra kunne jeg likeså gjerne fullføre eiendoms-verdikjeden. Hva blir vel mer interessant enn å ta en nærmere titt på Veidekke.

 

Veidekke in brief

Veidekke er en av Skandinavias største entreprenører med en omsetning på 24,5 mrd Norske Kroner per 2015. Selskapet har over 7000 ansatte fordelt på Norge, Sverige og Danmark. I motsetning til for eksempel Selvaag Bolig og Entra er Veidekke delt inn i tre forskjellige forretnings-divisjoner- den første og kanskje mest kjente er Entreprenørvirksomheten deres. Denne avdelingen bygger det vi gjennom media de siste årene har hørt mest om, nemlig boligprosjekter, skoler, kulturhus, veier, jernbaner og parkeringshus. Dette er kanskje ikke så rart da Entreprenørvirksomheten til Veidekke sto for hele 82% av deres totale omsetning i 2015 (20 mrd NOK). Her står selve byggingen av boliger til eksempelvis Selvaag Bolig og Entra, såkalt byggevirksomhet for 67% av inntjeningen, mens veibygging og generell annen infrastruktur sto for 33% av den totale inntjeningen. Med den boligmangelen vi opplever i Oslo i dag, er det helt naturlig at deres byggevirksomhet av leiligheter, skoler og parkeringshus er den primære kilden til inntjening for selskapet. Dagens marked er i alle fall i sterk kontrast til markedet i 2013, da etterspørselen etter boliger stagnerte og det gikk til dels hardt ut over entreprenørene.

Den andre divisjonen er deres industrivirksomhet. Denne divisjonen av selskapet fokuserer på asfaltering av veier og produksjon av pukk og grus. Divisjonen omsetter for beskjedne (i forhold til Entreprenørvirksomheten) 4 mrd NOK. Her står asfalteringsbiten for størsteparten av omsetningen, så mest sannsynlig så er din lokale vei asfaltert av nettopp- Veidekke, da de er Norges desidert største aktør innen asfaltering.

Den siste divisjonen er Veidekkes Eiendomsvirksomhet. Denne divisjonen er i direkte konkurranse med eksempelvis Selvaag Bolig da de kjøper tomter og eiendommer og utvikler de til boligområder. Dette har jeg inngående forklart i min analyse av Selvaag Bolig som du kan lese her . Denne divisjonen utvikler ved hjelp av prosjektledere og eventuelt partnerskap med andre aktører i bransjen, boligområder. Fordelen til Veidekke her, er at de har en stor ressurs i sin egen Entreprenøravdeling, noe som gjør at de kan dra gode synergier og til enhver tid få markedets beste pris på prosjektene. Divisjonen omsetter for kun 2 mrd NOK, men sitter på en tomtebank tilsvarende 11800 boliger, omtrent på størrelse med netto-innflyttingen til Oslo per år. Med en slik tilflytting er det ren økonomisk teori at etterspørselen og prisene stiger.

Veidekkes Organisasjonsstruktur 

 

veidekke org struktur

Er det bare «gull og grønne skoger» i entreprenørsektoren, eller finnes det risiko?

Veidekkes forretningsmodell er i hovedsak basert på enkeltprosjekter. I og med at selskapet bedriver innenfor flere divisjoner av anleggsvirksomhet, vil prosjektene variere i både størrelse, risiko og kompleksitet. Under ramser jeg opp tre risikofaktorer jeg mener DU som investor bør være kjent med før du investerer i Veidekke

  1. Motpartsrisiko: Uenigheter i forhold til kontrakts-oppfyllelse mellom entreprenør og byggherre er sentral her. Denne risikoen går på om Veidekke ikke skulle levere det de er forpliktet til, her kan det da komme uheldige reklamasjoner og krav om kompensasjon for eventuelle feil i henhold til kontrakten som er inngått. En annen faktor er om motparten til Veidekke er av finansiell holdbarhet, ergo at man er forsikret at motparten kan betale for seg.
  2. Konjekturene i boligmarkedet: Selv om vi som er unge i dag ikke har opplevd det, så har det faktisk vært en seriøs boligkrise i Norge på tidlig 1990-tall. Boligmarkedet ER følsomt og KAN i likhet med aksjemarkedet komme i korreksjons-modus. Ved svakere etterspørsel etter nye boliger vil et selskap som Veidekke lide. Dette er viktig å ta med seg som investor, til tross for hinsides vekst i boligmarkedet de siste 15 årene, må man være beredt på at det kan komme korreksjoner og i den grad vil Veidekke merke dette på sin inntjening. For å minimere risikoen som entreprenør har Veidekke som hovedregel at bygging av nye prosjekter ikke blir igangsatt før det er oppnådd en salgs-grad på 50 %. Et lavere boligsalg kan dermed skyve boligprosjekter ut i tid.
  3. Finansiell risiko: Veidekke er som jeg nevner i punkt en knyttet til risiko i forhold til motpartrisiko og rentebærende gjeld. Som all eiendom er man sensitiv til en eventuell rentehevning og ikke minst til den eventuelle motparts betalingsevne. Dette er i stor grad kjent for Veidekke og de har gode prosesser og rutiner i forhold til å forsikre seg mot en eventuell motpart, men skulle markedet få en knekk kan dette bli en veldig avgjørende faktor.

 

Finansiell informasjon om Veidekke

Veidekke hadde per 2015 en omsetning på 24,5 MRD Norske kroner. Selskapet har også som jeg har vist over 82% av sin inntjening i fra byggevirksomhet. Det er derfor særs viktig å studere selskapets prognoser i forhold til nye prosjekter i pipelinen. En god backlog av prosjekter er særs viktig for Veidekke slik at de kan opprettholde god inntjening. Per Q2 2016 har selskapet en prosjekt-backlog tilsvarende 27,3 Mrd Nok. Dette må sies å være solid, og ut i fra etterspørselen i dagens marked, ikke prognostisert til å minke i nærliggende tid. I likhet med Selvaag Bolig bokfører Veidekke sitt regnskap etter IFRS metoden, noe som tilsier at de inntektsfører sine boligprosjekter når eier får nøkkelen til sin leilighet.

Under har jeg satt opp en tabell over de viktigste finansielle nøkkeltallene for fremtiden. Dette er estimater basert på Veidekke sine prognoser og et visst skjønn fra min side (å spå fremtiden er ikke lett). Forutsetninger er: 1: Aksjekurs: 121 kr, 2: Antall aksjer i selskapet: 133 704 942. Dette gir en markedsverdi (Market Cap) på:121kr*133 704 942= 16178297982 Millioner Norske Kroner – 16,1 MRD NOK.

finansiell informasjon veidekke

 

Som vi ser av tallene over begynner Veidekke å se «dyr» ut på multipler. Du kan kjøpe de på 14,5 x årets inntjening (estimat), og dette må sies å være i den øvre enden av P/E-båndet innenfor entreprenørbransjen. Ser man derimot på konkurrenten AF-Gruppen så handles den for 22 x årets inntjening, så om man skal velge ut i fra multipler, så ser Veidekke billigere ut per nåværende status. Selv om prisingen av Veidekke begynner å bli i den høye enden så må man ta i betraktning av det er en sektor som har vind i ryggen om dagen. Det bevilges veldig mye penger til offentlig sektor for å få opp veksten i Norsk BNP, og dette involverer i stor grad nye byggeprosjekter som skoler, kulturhus og opprusting av infrastruktur. Her er det naturlig at Veidekke i kraft av sin posisjon fortsetter å ta en stor del av prosjektene, og således øker inntjening og marginer ytterligere. Selskapet har også en veldig god kontantstrøm, noe som er vel så viktig som akkurat å måle et selskap ut i fra multipler. Man kan for eksempel trekke frem at selskapet har 1,5 MRD i rentebærende gjeld, mens deres resultat for 2 kvartal før skatt alene var på 450 millioner NOK. Det forteller meg at ledelsen har god kontroll på gjeldsbelastningen og på den måten har en unik posisjon til å bruke overskuddet til å vokse gjennom oppkjøp, og betale utbytte.

Utbytte

I mine innlegg har jeg også fortalt litt om utbyttene til eiendomsselskapene, og Veidekke er intet unntak. Veidekke har ambisjoner om å gi et høyt utbytte, tilsvarende minimum 50% av årets inntjening . Utbyttet for regnskapsåret 2015 (utbetalt i 2016) var på 4kr per aksje. Skal man regne ut direkteavkastningen ved dagens kurs tilsvarer dette da 4kr/121kr= 3,3%, noe som er helt ok og regne, men mindre enn Selvaag og Entra. Alt i alt i et nullrente-regime er 3,3% direkteavkastning pluss eventuell kursstigning et godt alternativ til bankrenter som tilsvarer 0%.

Kan dog denne boligprisgaloppen i Oslo og Akershus fortsette inn i evigheten? Vel, skal vi tro OBOS sjef Daniel Kjørberg Siraj og flere med han, vil denne prisveksten bare fortsette. OBOS leiligheter har hittil i 2016 steget med 23,24 prosent og vi har nå en kvadratmeterpris på nærmere 60 000kr for nye leiligheter.

Hvorfor skjer dette tenker du?!

Det har dessverre en veldig enkel forklaring, Tilbud<Etterspørsel- logikken. I de store Norske byene i dag (med unntak av oljetunge Stavanger) er det et begrenset tilbud av boliger, mens det til stadighet er en trend med urbanisering. Kort fortalt: de større byene vokser, distriktene fraflyttes. Dette har flere årsaker, men den største er nok tilgangen på arbeid, som naturlig nok er størst i byene.
Cocktailen toppes med lave renter, skattefordeler ved å eie bolig fremfor å leie, samt at i et gryende marked, vil det alltid være spekulanter, ganske likt aksjemarkedet. Jeg vil gå så langt som å trekke paralleller mellom det Norske boligmarkedet og aksjemarkedet. Nettopp av den grunn at vi ser langsiktige investorer (de som eier bolig for å bo), og de som kjøper og selger boliger for å tjene penger (spekulanter/tradere), akkurat som i et aksjemarked. Hvor og når denne veksten vil stoppe seg kan ikke jeg svare på, jeg bare konstaterer at dagens situasjon ser slik ut og KAN ikke være bærekraftig over veldig mange år, men som den kjente økonomen John M. Keynes sa så fint: «Markets can remain irrational longer than you can remain solvent» -ergo man kan aldri vite med markedsøkonomien.

 

Teknisk informasjon om Veidekke

veidekke bilde teknsik

Som vi ser av chartet har Veidekke opplevd en eventyrlig vekst i aksjekursen de siste 3 årene. Selskapet har etter 2 kvartalsrapporten som var over analytikernes forventing, steget til «All-Time-High» nivåer og høyere volum enn tidligere, noe som indikerer at det er positivt momentum i aksjen. Det er heller ingen motstand over 121kr så denne aksjen ser veldig teknisk positiv ut på mellomlang sikt. For dere som handler på tekniske signaler ville jeg ha observert aksjen og sett hvordan den reagerer på å ligge i toppen av sin trendkanal ved disse nivåene. Et brudd over 124kr vil være et teknisk kjøpssignal, men om toppen av trendkanalen viser seg å opptre som motstand kan aksjen fort korrigere ned i til bunnen av trendkanalen ved ca 116kr.

 

Totalvurdering av Veidekke, er toget gått fra perrongen, eller er det mer oppside å hente?

Akkurat om selskapet er et kjøp, hold eller selg er opp til analytikere å spå og DU som investor å avgjøre ut i fra egen analyse om du vil kjøpe. Sannheten er at en aksje kan i teorien stige til himmels hvis markedet er villig til å prise den videre opp.

Akkurat om det skjer med Veidekke er jeg heller tvilende til, da jeg er av oppfatningen at aksjekursen er en funksjon av inntjeningen over tid. Uansett så er Veidekke innenfor en sektor som virkelig har vind i seilene om dagen, samt at utsiktene til videre vekst er gode. Du får også noe over 3% direkteavkastning årlig, noe som også er prognostisert til å øke i takt med selskapets inntjening. Skal du ha kvalitet så koster det penger, og Veidekke er åpenbart et kvalitetselskap med god ledelse og kontroll på sin verdikjede.

 

«Price is what you pay, Value is what you get» – Warren Buffett


Disclaimer: Mine innlegg skal på ingen måte tolkes som kjøps- eller salgs-anbefalinger, men snarere som å gi leseren en innsikt og kunnskap i om sparing og investeringer. Jeg eier aksjer i Entra som blir nevnt i denne analysen.

 

Følg meg gjerne på Twitter: mads_joe eller Shareville: madsjohan

Linkedin

 

 

Vurder, kommenter
og del innlegget!

100%

comments

0 kommentarer

26 Liker 0 Liker ikke
Anmeld innlegget

Hvilke aksjer og sektorer blir vinnere i 2017 med Petter Tusvik fra Alfred Berg

I dette nettmøtet vil forvalter Petter Tusvik gå gjennom sine tanker om aksjemarkedet i 2017. Sentrale tema er hvilke sektorer som kommer til å bli vinnere, og når skal man kjøpe oljeservice eller oljeaksjer. Hvor lenge varer festen i sjømat og hva er Gambaks aksjefavoritter for 2017?

Dato: Tirsdag 24. januar klokken 13.00



Det finnes ingen kommentarer til dette innlegget enda.