Hvordan skal du gå frem når du skal analysere et selskap?

Dette har et kort svar og et langt svar, men det har ikke noe fasitsvar. Det er jo dette som gir et aksjemarked. Noen foretrekker å diskontere framtidige kontantstrømmer, noen ser på nøkkeltall og multipler, noen ser på relative verdier mellom ulike selskaper i en bransje og så videre.

Helt teoretisk så er jo verdien til et selskap nåverdien av fremtidige kontantstrømmer. Men i det virkelige liv er det umulig å gi et fasitsvar på hva nåverdien av den framtidige kontantstrømmen til en virksomhet er.

Så hvordan skal du gå frem når du analyserer og vurderer et selskap?

Det er ikke en formel eller en gitt tilnærming med to streker under svaret som kan gi deg suksess. Investeringer i aksjer er en kombinasjon av kunst og vitenskap. Som Howard Marks har uttalt ”Investing is more art than science”.

Det korte og forenklede svaret er at den virkelige langsiktige avkastningen som aksjonær vil avgjøres av følgende 3 momenter:

• Earnings yield (inntjening/pris)
• Salgsvekst
• Avkastning på investeringene (ROI)

Det er kombinasjonen og samspillet mellom disse tre komponentene som over tid driver verdiskapningen til en virksomhet.

Gurufocus og Morningstar er eksempler på nettsteder hvor du kan få oversikt over selskapsutviklingen over tid.

La oss for eksempel ta et velkjent selskap som Coca Cola og se på disse parameterne. Jeg har bare kjapt hentet tallene fra Gurufocus for å illustrere poenget. Jeg har derfor ikke lagt noe større arbeid i å dechiffrere om disse er nøyaktige eller om de representerer hva virksomheten kan tjene over tid.

Men her er i hvert fall tallene:

• Earnings yield = 3, 63 %
• Salgsvekst på = 7 %
• Avkastning på investeringene (ROI) = 14,5 %

Det aritmetiske gjennomsnittet av disse tre komponentene er 8, 4 %. Jeg foretrekker imidlertid å bruke det harmoniske gjennomsnitt, da det i større grad tar høyde for at det er flaskehalser i en bedrift, enten med veksten eller for eksempel mulighetene til å fortsatt investere kapitalen med samme avkastning. Det harmoniske gjennomsnitt tar i større grad hensyn til at det er større avstand mellom tallene, som mellom 3, 63 % og 14,5 %. Hvis du tar det harmoniske gjennomsnittet av disse 3 komponentene, så blir resultatet nærmere 6 %.

Jeg tror dette raskt kan gi en omtrentlig indikasjon på hva du kan forvente som den virkelige langsiktige aksjonæravkastningen i Coca Cola. Det er snøballeffekten: det at du har en inntjening i dag, som blir reinvestert i virksomheten og som igjen skaper inntjening på inntjening. Derfor tror jeg at du kan få mellom 6 % – 8,5 % avkastning i Coca – Cola med virkelig lang horisont.

Det er imidlertid ikke tilstrekkelige å kun regne den virkelige langsiktige avkastningen. For å eie et selskap så tenker jeg at det er viktig at du, som investor, gjør noen betraktninger om inntjeningen, veksten og avkastningen på investeringene kan opprettholdes over tid.

Jeg mener derfor at du, som investor, bør investere etter følgende prinsipper:

1. En forretningsmodell som du kan forstå og gjerne har et forhold til.
2. En forretningsmodell med høy avkastning på kapitalen og som har holdbare konkurransefortrinn.
3. En dyktig ledelse som også tenker som en investor.
4. Samtidig er det viktig at prisen du betaler ikke er for høy.

Samtidig er det viktig å huske på at aksjemarkedet er litt som et hesteveddeløp.

Det kan være enkelt å plukke vinnerne og taperne. Men favorittene vil ofte ha lav odds på grunn av forventningen om at de vinner. Slik er det i aksjemarkedet også. Solide selskaper med overnevnte karakteristika er ofte dyre. Derfor er jeg av den oppfatning at du må være selektiv i dine kjøp og kun investere når du ser at markedets forventninger er feilaktige og avviker fra det som er den virkelige verdien til selskapet. Det kan for eksempel skyldes endringer i psykologi, at markedet undervurderer inntjeningspotensialet eller at  hele industrien er i en kortvarig bølgedal.

Sjekklister er en teknikk som kan gjøre investeringsprosessen mer systematisk. For eksempel så har piloter en sjekkliste før de setter i gang en flyvning. De går gjennom noen punkter for å sikre at alle sikkerhetskrav er oppfylt. Det samme gjelder innen medisin. Når leger skal undersøke en pasient så går de gjennom flere punkter for å avklare alvorlighetsgraden ved sykdom. De overvåker de helt målbare data som blodprøver og andre tester, men de spør også pasienten om symptomer og hvordan vedkommende opplever helsetilstanden.

Mange går inn i aksjemarkedet med en tilnærming om at de skal ha høyest mulig avkastning. Jeg snur litt på det og prøver å se hvordan jeg kan unngå feil og hvordan jeg kan unngå tap. Fokuset ligger derfor på å redusere nedsiden – å konservere kapital.

Mine sjekklister i analyseprosessen kan deles inn i en tredelt prosess:

1. Utvelgelsen av selskapene:

Det er nesten like viktig å definere hva du IKKE forstår, som hva du faktisk forstår. Velg selskaper du har et forhold til og som inviterer til analyse. Du trenger ikke ha en oppfatning eller mening om alle selskapene på børsen.

2. De helt målbare, historiske, kvantitative data:

Jeg ønsker å vurdere et selskap minimum ut fra 10 år med finansiell historikk. Jeg ønsker positive resultater, salgsvekst og generell god utvikling i virksomheten. Det å se på marginer, avkastning på egenkapitalen, salgsutvikling, kostnader, kapitalutgifter også videre over tid. Her er det viktig å se på utviklingen over hele den økonomiske syklusen for å få et best mulig bilde av virksomheten gjennom ulike økonomiske perioder. Jo lenger tidsserie, jo bedre.

Det du virkelig ønsker å få tak i, er hva den normale inntjeningen til selskapet er. Noen virksomheter har veldig stabil og forutsigbar inntjening. Andre bransjer har mer syklisk inntjening. En bank vil for eksempel være negativt påvirket av at rentenivået er på historisk lave nivåer. Men skal du legge dette til grunn for vurderingen din ?

Skal du for eksempel beregne normal inntjening i oljebransjen, så er det antakeligvis ikke tilstrekkelig å se på de siste ti årene med data, fordi syklusene er lengre enn et tiår. Det vil, i et slikt tilfelle, kanskje være naturlig å se på flere tiår med data, for å få en formening om framtidig utvikling. Du må kanskje tilbake til oljekrisa på 80-tallet for å trekke lange økonomiske paralleller for å ha en formening om utviklingen. Våre oppfatninger lar oss lett påvirke av den nære historie, men det kan også lede oss inn på enkle konklusjoner som er basert på uriktig datagrunnlag.

3. Kvalitativ analyse med tilhørende sjekkliste:

En god måte å tilnærme seg dette på, er ved å stille spørsmål. Jeg pleier ofte å gjøre meg noen betraktninger og stille noen spørsmål omkring følgende tema:

1. Holdbarhet: er forretningsmodellen holdbar? Hvordan er etterspørselen etter produktet? Er kundenes etterspørsel stabil eller svingende? Kundene kan ofte gi god og nyttig informasjon om holdbarheten til et produkt.

2. Konkurransefortrinn. Hva er selskapets konkurransefortrinn? Er disse varige og holdbare? Hva skaper grunnlaget for konkurransefortrinnet? Hvordan er økosystemet i bransjen? Kan flere selskaper sameksistere og fortsatt tjene gode penger? Et selskap kan ha konkurransefortrinn gjennom f.eks. vaner, standarder, lokasjon eller kundegrupper.

3. Kvalitet. Har selskapet over gjennomsnittlig kvalitet? Hvordan er avkastningen på kapitalen? Hva gjør at selskapet kan høy, og over gjennomsnittlig avkastning på kapitalen? Hvordan er inngangsbarrierene? Er det sannsynlig at den nåværende avkastningen på kapitalen kan vedvare?

4.Verdi. Hva er en fornuftig verdi på selskapet? Jeg ser både på hva du kan forvente i langsiktig avkastning ved å eie selskapet som aksjonær, som vist i eksempelet med Coca Cola og hva en privat eier vil være villig til å betale for virksomheten.

5. Vekst. Hva er den langsiktige underliggende veksten til selskapet? Vil selskapet oppnå under eller over BNP-vekst, eller vil det vokse i takt med BNP? Tar selskapet markedsandeler i sin bransje? Er det sannsynlig at veksten kan opprettholdes?

6. Kapitalallokering. Viktig, men undervurdert moment hos investorer. Hvordan allokerer selskapet kapital? Vokser de lønnsomt? Betaler de utbytte eller kjøper de tilbake egne aksjer? Vokser selskapet gjennom gjeld, egenkapital eller fra kontantstrøm fra egen virksomhet? Ledelsen handler på vegne av deg. Derfor viktig at de bruker kontantstrømmen på en fornuftig måte og tenker som en investor.

7. Feilvurderinger/risikomomenter. Kanskje det viktigste punktet. Fordi klarer du å unngå feil og reduserer nedsiden, så taper du heller ikke penger. Har du gjort noen feilvurderinger i din analyse? Hvor er den svakest? Hvor er den største risikoen? Hvorfor er dette en potensielt dårlig investering?

Hvis jeg føler meg trygg på selskapet etter alle disse spørsmålene og selskapet har en fair pris, så kan jeg kjøpe det. Det selskapet jeg skal ta inn i porteføljen må også være et bedre alternativ enn det jeg allerede eier.

Du trenger faktisk kun én virkelig god investeringsidé i året. Jeg opplever at flere investorer hadde hatt nytte av mer refleksjon omkring selskaper og deres investeringsprosess, enn å faktisk kjøpe og selge aksjer.

Det å være en investor innebærer egentlig kun informasjonsinnhenting, nysgjerrighet og evigvarende læring. Bare innimellom skal du faktisk ut å handle. Jeg tror derfor på færre, men mer gjennomtenkte beslutninger. Dette med høyere turnover – at du handler mer enn du ønsker – er imidlertid enhver investors utfordring. Jeg merker selv at jeg også har handlet mer enn jeg egentlig ønsker. Derfor er det viktigste poenget med refleksjonen og nysgjerrigheten at du er i stadig utvikling.

Derfor er det ikke den nøyaktige prosentvise turnoveren som er avgjørende, men at den muliggjør tilstrekkelig refleksjon omkring hver investeringsbeslutning. For husk at om du er en langsiktig investor, og din egen aksjeplukker, så er du forvalter av din egen finansportefølje. Det er en viktig jobb!

Det er viktig å ikke bare investere penger, men også tid hvis du skal eie enkeltaksjer.

En slik tilnærming til markedet passer ikke alle. Min erfaring  er at den passer personlighetstyper som er tålmodige og som tåler et lavt aktivitetsnivå. Tålmodighet, tålmodighet og tålmodighet er name of this game.

Jeg er opptatt av at vi som er i aksjemarkedet finner en tilnærming som overlapper med vårt indre kompass. Noen er tålmodige som mennesketyper, andre er mer rastløse. Det er helt greit, og det må du – som privatperson – akseptere og forholde deg til.

For eksempel vil en daytrader mistrives med en slik tilnærming. Da skal du selvfølgelig ikke velge en slik tilnærming. Dette fordi du minimum må eie selskaper i 3-5 år med en slik tilnærming og det innebærer få kjøp og salg. Det er derfor et premiss at du, som investor, kan etterleve dette i praksis. I hvert fall må du være villig til å forsøke å bli bedre til å etterleve prinsippene, og være komfortabel med denne utviklingsprosessen.  

Følg meg på Shareville som Robin_Øvrebø og på Twitter som @robinovrebo