Bendik Rønning
Lakseselskapene notert på Oslo børs hadde et fantastisk år i 2013 med rekordhøye laksepriser og stadig vekst i slaktevolum. Etter en litt flat start på 2014, fikk lakseselskapene en god mars måned, men har blitt trekt ned sammen med resten av OSEBX i starten av april. Det kan by på en kjøps anledning, og jeg vil nå gå igjennom de selskapene man kan velge mellom på Oslo børs. Hvilket selskap er billigst?
Selskapene jeg vil se på er Salmar, Marine Harvest, Bakkafrost, Cermaq, Norway Royal Salmon, Lerøy Seafood Group og Grieg Seafood. For å kunne sammenligne selskapene kan vi ta i bruk relativ prising, og se hvilke multipler som selskapene prises på. Før vi gjør det kan vi se litt på slaktevolumet for 2013 og 2014. I tabellen nedenfor er det en oversikt på hva selskapene har guidet for 2014 og hva de leverte for 2013.
Som vi ser av tabellen har samtlige selskaper en god vekst for 2014. Mange vil kanskje stusse over den store veksten til Marine Harvest, men husk da at noe av veksten skyldes oppkjøpet av Morpol. Snittet for bransjen er en vekst på 12,21%. Det spennende selskapet NRS og SalMar har guidet den høyeste veksten, med henholdsvis 14,81% og 16,67%. Tabellen viser også hva markedet priser selskapene på ut i fra slaktevolumet for 2013. Her er det viktig å huske på at flere andre ting også spiller inn, så denne multiplen bør ikke legges alt for stor vekt på. Samtidig kan det være verdt å merke seg at Grieg Seafood ligger ganske mye lavere enn snittet både på mcap/ slaktevolum og inntekt per kilo. Det kan ha en sammenheng. Spennende er det også at NRS er priset lavt ut i fra slaktevolumet, men har en høy inntekt per slaktet kilo. Samtidig har de en stor vekst i slaktet volum, og det kan at selskapet er billig. Ta allikevel tallene med en klype salt, da det som sagt er flere andre faktorer som ligger til grunn.
Dersom alle selskapene leverer til guidet volum i 2014, vil de nå en milepæl med over en million tonn. Det vil utgjøre omlag halvparten av verdens laks. Det er også verdt å merke seg at dersom alle leverer er dette vesentlig mer slaktet volum enn det som er grunnlaget for laksebørsen forward-priser, og man kan spekulere i om dette kan føre til en lavere laksepris. Dersom vi ser tilbake til 2001 husker kanskje noen at Pan Fish satset på stor vekst i slaktet volum, noe som førte til all time low for lakseprisene året etter.
Om vi først ser på P/E, ser vi at MHG prises høyere enn de andre med 10,88. De øvrige selskapene ligger rundt 6, med NRS på 5,4 og SALM på 5,09 som laveste. Årsaken til at MHG prises høyere kan diskuteres, men det at de er verden største lakseselskap med stabilt gode resultat år etter år krever en premie. Spørsmålet blir da om det er riktig at de skal prises såpass mye høyere.
På pris/bok ser vi at Bakkafrost, Salmar og NRS har de høyeste multiplene. CEQ er det eneste selskaper som verdivurderes av markedet under bokført verdi. Dette kan bety at markedet mener at selskapets bokførte verdier er overvurdert, eller at selskapet tjener lite på eiendelene sine. Ut i fra slaktevolumet så vi at CEQ ligger litt under snittet på inntekt per slaktet kilo, men det er nok de dårlige marginene til selskapet som gjør at de prises så lavt. Selskapet har kostnadsreduksjoner i Chile etter planen, og det kan bli spennende å se om markedet vil prise selskapet annerledes dersom de fortsetter denne trenden.
P/S er en fin multipel å bruke for selskaper med lite gjeld. Fra tabellen ser vi at NRS og CEQ er klart lavest prises, mens MHG er i andre enden av skalaen. CEQ overrasket markedet med høyere netto rentebærende gjeld i Q4 2013, og det kan være noe av grunnen til at de blir prises såpass lavt.
I tabellen ovenfor er EBIT/KG listet opp, noe som selvsagt er en viktig multipel for lakseselskapene. Best i klassen er Bakkafrost, men det er viktig å huske på at disse tallene er samlet for alle lokalene til selskapene. Et selskap med stor del av produksjonen i Norge vil naturligvis ha en høyere EBIT/KG enn et selskap meg høy andel av produksjonen i for eksempel Chile.
Marine Harvest er sektorens største selskap, med en markedsverdi på 28 milliarder kr. Selskapet prises høyest av alle på P/E, men mye av årsaken kan ligge i at investorer krever større risikopremie for å investere i de andre selskapene. Med en volumvektet laksepris på NOK 46,k/kg i q1 vil resultatet til MHG etter all sannsynlighet bli rekordhøyt. Selskapet leverer ok på EBIT/kg til tross for den store størrelsen på selskapet.
Lerøy prises litt under snittet på P/E, til tross for at de er det nest største selskapet. De har en lav PS på 1,01, og en ganske god EBIT/kg på 10,30. Man kan spørre seg om det er riktig at selskapet skal prises såpass mye lavere enn for eksempel MHG, og det kan være et tegn her på at LSG kan være et kjøp.
Grieg Seafood prises omtrent på snittet for flere av multiplene. Selskapene guider om stor vekst i slaktevolum, men er allikevel enda et lite selskap i forhold til de største. Selskapet skuffet i Q4, med lavere enn ventet på volum og EBIT/kg. Det er mulig at investorene legger til en premie på aksjekursen på spekulasjon om mulig M&A aktivitet fra Marine Harvest(De eier 25% av aksjene). Dersom det kommet et bud på selskapet er det mulig kursen kan gå litt, men selskapet må rydde opp i enkelte ting før de kan prises veldig mye høyere på multipler.
NRS er et spennende selskap, som også er i vekst med stor guidet økning i slaktevolum for 2014. Selskapene har en lav P/E, og oppsiden for selskapet kan være stort. Selskapet har varslet om en mer aggressiv utbyttepolitikk for 2014, og dette kan være med på å gjøre selskapet interessant for større investorer. Selskapet har refinansiert gjelden, og selskapet har mer spillerom enn de tidligere har hatt.
Bakkafrost har fått mye skryt for marginene sine, og selskapet har gang på gang vist at de er bransjens mest effektive. Noe av grunnen til dette kan være at selskapet er lokalisert med gode geografiske omgivelser på Færøyene. Selskapet var en av de lakseselskapene som gikk mest opp i verdi gjennom 2013. Selskapet leverte litt under forventning i Q4, og prises til en PE på 6,76. Selskapet har bransjens beste EBIT/KG på 13,10 og selskapet kan dermed enda være en kjøps-kandidat. Det blir viktig for selskapet at de klarer å opprettholde marginene sine.
